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Nachgefragt...

Nachgefragt… Was ist mein Unternehmen wert?

Jeder Familienunternehmer kennt diese Fragen: Was ist unser Unternehmen wert? Was könnte wohl ein fairer Preis sein? Antworten liefern allein solide Unternehmensbewertungs-Kalküle.

In Theorie und Praxis gibt es vielfältige Verfahren, die sich grundsätzlich in drei Gruppen einteilen lassen:

  • Marktorientierte Verfahre
  • Vereinfachte (steuerliche) Verfahren
  • Ertrags- oder Cashflow-orientierte Verfahren

Vereinfachte steuerliche Verfahren

Das sog. vereinfachte (steuerliche) Ertragswertverfahren aus dem steuerlichen Bewertungsrecht ist kein wirkliches Unternehmensbewertungsverfahren. Es greift Elemente betriebswirtschaftlicher Bewertungskalküle auf, beinhaltet aber zahlreiche Pauschalierungen und verwendet v.a. ausschließlich Vergangenheitsdaten. Allein schon deshalb ist das Verfahren ungeeignet, (echte) Unternehmenswerte sinnvoll abzuschätzen.

Marktorientierte Verfahren

Die marktorientierten Verfahren basieren auf der Annahme, dass „ähnliche Unternehmen ähnlich bewertet werden“: Von einem tatsächlich am Markt entstandenen Unternehmenspreis wird auf den Wert des zu bewertenden Unternehmens geschlossen. Als Quelle können grundsätzlich „echte“ M+A-Transaktionen oder Börsenwerte herangezogen werden. Da in Europa faktisch keine repräsentativen Datenquellen für M+A-Transaktionen existieren, bleibt in der Praxis nur die Verwendung von Börsenwerten als Ausgangsgröße. So kann beispielsweise aus dem Quotienten von Börsenwert (zzgl. Schulden) und EBIT ein sog. EBIT-Multiplikator ermittelt werden. Multipliziert man das EBIT des zu bewertenden Unternehmens damit und zieht dessen Schulden ab, erhält man – so die Idee des Verfahrens – dessen Unternehmenswert.

Die hohe – vermeintliche – Praktikabilität dieser Verfahren hat dazu geführt, dass sie in der Praxis recht verbreitet sind. Gleichwohl arbeiten auch diese Verfahren mit wesentlichen, wertbeeinflussenden Pauschalierungen und sind allenfalls geeignet, eine erste „Idee“ vom Wert eines Familienunternehmens zu liefern.

Ertrags- oder Cashflow-orientierte Verfahren

Nur die Ertrags- und Cashflow-orientierten Verfahren berücksichtigen die individuellen Gegebenheiten eines zu bewertenden Unternehmens. Das wird durch die detaillierte Planung künftiger Entnahmen oder Ausschüttungen auf Basis einer sog. integrierten Planung sichergestellt. Aus Plan-Ertragsprognosen, -Bilanzen und –Cashflow-Rechnungen werden die künftigen Zuflüsse an die Anteilseigner prognostiziert und mit einem individuell für das zu bewertende Unternehmen ermittelten Kapitalisierungszinssatz diskontiert.

Weit verbreitet: Das Ertragswertverfahren

Das mit Abstand am häufigsten angewandte Verfahren bei der Wertermittlung von Familienunternehmen ist das Ertragswertverfahren. Die diesem Verfahren zu Grunde liegende Idee ist vergleichsweise simpel: Der Bewerter prognostiziert – wie dargestellt – die den Familiengesellschaftern künftig zufließenden Entnahmen oder Ausschüttungen. Diese Beträge können als Verzinsung oder Rendite einer (Geld-)Anlage in das Unternehmen interpretiert werden.

Eine so ermittelte Rendite wird verglichen mit einer denkbaren Alternativanlage des – im Unternehmen angelegten – Vermögens. Dabei ist ganz entscheidend, dass diese Anlage einem möglichst ähnlichen Risiko unterliegt. Deshalb werden in der Praxis nur Aktienanlagen als Vergleichsmaßstab herangezogen.

Der Wert des Familienunternehmens ergibt sich nun aus dem Vergleich der beiden Renditen. Genauer: Es ist der Betrag, den ich heute in die risikoidentischen Aktien anlegen muss, um aus der Aktienanlage (und nicht aus der Anlage in das Familienunternehmen) die prognostizierten Ausschüttungen bzw. Entnahmen zu erzielen.

Ausgehend von diesen Überlegungen werden zwei ganz zentrale Dynamiken der Bewertungskalküle deutlich:

      • Prognostizierte Ausschüttungs- bzw. Entnahmebeträge sind um so „weniger wert“, je höher die Rendite der Alternativanlage ist. Oder andersherum:
      • Bei einer gegebenen Rendite der Alternativanlage steigt der Wert des Familienunternehmens mit höheren Plan-Ausschüttungen bzw. Plan-Entnahmen.

So viel an dieser Stelle einmal zu den Grundlagen. Jeder, der sich in der Praxis schon einmal mit der sog. Modellierung einer Ertragswertberechnung beschäftigen musste, wird mir zustimmen, dass der „Teufel“ natürlich auch hier im Detail steckt. Aber: Mir ist kein Fall aus der Praxis bekannt, indem nicht die zunächst sehr aufwändig erscheinende Arbeit einer Ertragswertprognose zu realistischen Werten und v.a. je nach Bewertungsanlass zu einer Versachlichung von Konflikten oder Verhandlungen geführt hat. Insofern lohnt es sich m.E. immer, wenn Unternehmenswerte benötigt werden, gemeinsam mit Spezialisten Ertragswertkalküle zu entwickeln.

Benedikt Kastrup ist Partner bei HLB Stückmann und Kooperationspartner von ebel&team.